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商品期权做空摇曳率营业资金效率评估

admin 于 2021-10-11 08:23 发布在 海外免费网络加速梯子下载  |  点击数:

  操纵效率最高的是平值期权

  近两年国内期权市场迅速发展,自2017年第一个商品期权——豆粕期权上市以来,至今三家商品营业所已上市共6个期权品栽,其他5个别离为白糖、棉花、玉米、铜和橡胶期权,铁矿石、玉米淀粉、PTA、甲醇、黄金等期权也将一连推出,场内期权品栽越来越雄厚。

  期权的推出为市场挑供了众样化的营业策略,投资者不光能够行使期权高杠杆的特征获取矮风险、高回报的收入,还能够行使期权非线性的特征设计出邃密化的风险对冲方案。另外,相比股票或期货,期权除了能够营业倾向外,还具有其专有的摇曳率营业维度。

  下外为以前一年/三年的商品期货收入率与20/60/121日历史摇曳率转折的相相关数矩阵,能够清晰望出,不论是短周期或是长周期,商品期货价格转折与历史摇曳率转折的相关性十分矮,最大不超过0.1。另外,吾们也不都雅察了已上市期权IV与标的资产之间的相关性,豆粕期货收入率与IV转折的相相关数为0.23,白糖期货收入率与IV转折的相相关数为0.04,铜期货收入率与IV转折的相相关数为0.18,相关性同样很矮。

  外为商品期货收入率与摇曳率转折的相关性

  所以,从资产配置的营业策略而言,投资者在营业股指、国债、外汇、商品期货等资产的基础上,又新增了“摇曳率”这一资产类别。奇异域,在商品期权上进走倾向性策略和摇曳率策略之间的配置,能够在一个营业工具上实现风险松散成果。

  笔者亦对分歧商品期货之间的摇曳率相关性进走了详细分析,统计发现相关性也是清晰偏矮的,如营业量较大的橡胶和豆粕摇曳率的相关性仅为0.15。随着走情摇曳加大,商品期权品栽间摇曳率营业机会将会一连反复涌现,而这也给投资者在资金管理方面挑出了难题:当同时展现众个营业机会时,选择哪个期权品栽更为正当?

  对于期货营业者而言,众品栽综相符收入率定义为单品栽收入率按资金量加权平均,即:R=

(期货价格转折率i×相符约价值i)/占用资金i,而在期权摇曳率营业模式下的收入率不如倾向性营业直不都雅,后者仅考虑价格的转折即可,而前者需关注的是隐含摇曳率IV值的转折(在仅考虑隐含摇曳率收入的情况下)和单位资金的Vega敞口,即摇曳率营业的众品栽综相符收入率为:,其中=第i个期权品栽摇曳率转折,Vegai=第i个期权Vega敞口,Capi=第i个期权袒露Vega敞口所操纵的资金量。

  为使收入率R最大化,除了关注策略自己的憧憬收入即

外(厉格来说还需考虑gamma/theta项的盈亏),在营业时若能优先选择资金操纵效率最高(即Vegai/Capi最大化)的品栽和营业相符约,对挑高收入有锦上增花之效。所以,本文致力于评估在现在国内期权营业制度下,分歧商品期权在摇曳率营业方面的资金操纵效率。

  [期权Vega计算]

  在单品栽资金操纵效率计算公式Vegai/Capi中,Vega吾们能够议定期权定价公式得出。现在上期所期权为欧式期权,大商所和郑商所商品期权为美式期权,美式和欧式期权在Greeks上的迥异甚微。所以固然Black(1976)模型主要适用于欧式期货期权,但考虑到计算效率且为了分析方便,本文优先选择具有解析解的Black模型计算Vega,即:

(1),其中=标准正态分布函数,F、T、σ、r别离代外期权定价参数标的期货价格、盈余到期时间、摇曳率和利率。接下来吾们关注分母项资金占用的计算手段。

  [期权卖方资金占用]

  摇曳率营业分为做众和做空两个倾向,以跨式策略为例,做众时买入平值期权,占用资金Cap为望涨和望跌期权权利金之和;做空时卖出平值期权,占用资金为望涨和望跌期权保证金之和(无保证金优惠情况下)。平常情况下,卖方保证金隐微高于权利金,所以期权营业中主要瓶颈在于做空摇曳率时的资金操纵效率,且无数营业机会为做空,所以本文主要关注做空摇曳率时的资金效率题目。

  现在三家商品营业所对期权卖方的保证金收取手段均为以下两项取大者:期权相符约结算价×标的期货相符约营业单位+标的期货相符约营业保证金-(1/2)×期权虚值额;期权相符约结算价×标的期货相符约营业单位+(1/2)×标的期货相符约营业保证金。

  倘若保证金收取为营业所标准,因期权卖方在缴纳保证金的同时收取权利金,所以对于期权卖方而言,资金占用答扣除“期权相符约结算价×标的期货相符约营业单位”,经简化得1吨期权卖方资金占用为:max(F×MR-1/2×OTM,1/2×F×MR)。

  其中望涨期权OTM=max(K-F,0),望跌期权OTM=max(F-K,0)。MR为标的期货保证金比例,K为走权价。

  [做空摇曳率资金效率计算]

  若以卖出(宽)跨式组织做空摇曳率头寸,为保持Delta中性,理想状态下望涨和望跌期权走权价距离标的期货(即|K-F|)答很是。从期权保证金收取手段和期权Vega的对称性可知,组织卖出(宽)跨式策略的望涨期权和望跌期权Vega、资金占用几乎很是,则做空摇曳率资金操纵效率为:UR=Vega/max(F×MR-1/2×OTM,1/2×F×MR)(2)。

  进一步地,吾们将(1)式Vega值代入(2)式,可得UR=FN‘(d1)T/max(F×MR-1/2×OTM,1/2×F×MR)。将F约往,得UR=N’(d1)T/max(MR-1/2×OTM/F,1/2×MR)(3)

,其中望涨期权OTM/F=max(K/F-1,0),望跌期权OTM/F=max(1-K/F,0),d1与F/K成正比。

  从(3)式各项参数不都雅察可得,做空摇曳率资金操纵效率UR仅与在值程度K/F相关,与走权价或期货价格绝对值自己无关。另外,做空摇曳率的资金效率UR还与期货保证金比例MR、盈余到期日T、摇曳率σ等因素相关,接下来吾们再来探究以上四项因子对UR的影响。

  [资金效率与影响因素相关性]

  期货保证金比例MR

  由(3)式能够得出直不都雅的结论:UR与MR成逆比,即保证金比例越高,资金操纵率越矮;资金操纵效率与期货相符约乘数无关。遵命现在营业所保证金收取标准,平常情况下豆粕、白糖、玉米、棉花期货的保证金收取比例相通均为5%,所以以上品栽做空摇曳率的资金操纵效率相通。铜、橡胶期权保证金比例别离为7%、9%,高于大商所、郑商所品栽,若无保证金优惠机制,参与上期所期权摇曳率营业的资金操纵效率清晰更矮。

  在值程度K/F

  对于一致内情值程度的期权,因资金占用项有虚值额OTM减免,相比之下虚值期权资金操纵效率更高,所以后文不再考虑实值期权的情况。下图横轴代外在值程度,最右端1值为平值期权,值越幼虚值程度越高,直线为期权保证金比例(卖方资金占用/期货价格),弯线表现了做空摇曳率资金效率随在值程度的转折情况。

  图为做空摇曳率资金效率随在值程度转折

  对于深度虚值期权,卖方资金占用为期货保证金的一半,平值及实值期权的资金占用等于期货保证金,浅虚值期权职守方资金占用介于0.5到1倍期货保证金之间。Vega方面,平值期权Vega最大,UR亦表现此特征,即卖出平值期权在单位资金上获得的Vega最众。平值期权的OTM项为0,F/K=1,所以其资金操纵效率可简化为:<Z:KT2019191014d8.tif>。

  在期货保证金比例5%、摇曳率20%、盈余到期日30天的倘若下,UR在平值期权上取得最大值4.5。即当IV转折1%时,组相符盈亏转折4.57%,做空摇曳率最高可到4.57倍的杠杆。

  盈余时间T

  因卖方资金占用与T无关,议定Vega与到期时间的相关性可知,Vega基本与T成正比,有效期越长的期权相符约,做空摇曳率资金操纵效率越高。那么在机会相通的情况下,若营业主意仅为获取较大的IV向下回归收入,在起伏性批准的情况下选择较长周期的期权资金行使率更高。

  摇曳率σ

  摇曳率方面,同样地,因卖方资金占用与σ无关,议定Vega与σ的相关性可知,平值期权Vega基本不受σ影响,虚值期权Vega与σ成正相关。也就是说,议定卖出平值期权做空摇曳率的资金效率不受摇曳率影响,而议定卖出虚值期权做空摇曳率,在高摇曳率走情下资金效率会更高。

  [保证金优惠政策下的资金效率]

  郑商所在2017年4月19日推出第一个品栽白糖期权时,便采取了卖出跨式或宽跨式套利的保证金优惠措施,时隔两年众,大商所于2019年6月6日结算首也执走了保证金优惠,上期所期权品栽尚无保证金优惠。

  大商所和郑商所对卖出(宽)跨式组相符优惠后的保证金收取标准均为:卖出望涨期权与卖出望跌期权保证金较大者加上另一部位权利金。扣除收取的两个部位权利金,优惠后卖出(宽)跨式资金占用正益等于原标准的一半,也就是说卖出摇曳率策略的资金效率可挑高整整一倍!

  吾们来望下实施保证金优惠前后期权市场的外现,笔者选取上市时间最长的大商所豆粕和郑商所白糖期权进走对比。因期货自己周围分歧,为方便比较,笔者定义期权持仓占比=期权持仓量/期货持仓量,下图表现了上市以来豆粕和白糖期权持仓占比情况(图中众次展现断崖式下跌系因期权挑前换月摘牌所致),差值为白糖期权持仓占比减往豆粕期权持仓占比。

  图为期权持仓占比

  上市以来便实施保证金优惠政策的白糖期权持仓占比在稳步增进,最高于2018年11月达到64%的持仓占比,豆粕持仓虽有增进但增进速度清晰缓于白糖,由此望到图中二者差值在逐渐扩大。但自2019年6月大商所实施保证金优惠至今,吾们望到差距在一连缩短,现在豆粕期权持仓占比26%,白糖期权31%,与高峰30%的差值相比清晰消极,可见保证金优惠对期权市场参与者的积极性有清晰挑振奋用。

  [做空摇曳率资金操纵效率程度]

  综上所述,做空摇曳率资金操纵效率最高的是平值期权,<Z:KT2019191014d10.tif>。越是虚值的期权资金操纵效率越矮,且该值与期货保证金比例成逆比,与<Z:KT2019191014d10.tif>成正比,与标的期货价格自己高矮、走权价、相符约乘数无关,受摇曳率影响幼。另外在保证金优惠机制下,资金行使效率可挑高整整一倍。依据以上结论,下外给出了在现在期货保证金比例下,已上市6个期权品栽在持有期别离为30、120天的做空摇曳率资金操纵效率(选取平值期权)。

  外为做空摇曳率资金操纵效率程度

  30天持有期下,大商所和郑商所期权做空摇曳率营业的最高杠杆为4.57倍,保证金优惠后的最高杠杆可达9倍,长周期120天持有期下的杠杆亦有9倍,足以已足投资者的杠杆需要。而橡胶期权在30天持有期下最大杠杆仅2.5倍,且无保证金优惠机制,资金操纵效率偏矮,这能够也是现在橡胶期权市场不活跃的因为之一。

  (作者单位:永安期货)

(文章来源:期货日报)